CoreWeave, Inc.

Сравнили с эффективной ставкой долга по подачам 8,4–9,1% (10-K, 10-Q), рыночной доходностью облигаций компании около 15,5% (вторичный рынок, чужие данные) и выручкой парка 8,2–9,0 млн USD на мегаватт три квартала подряд (оценка по подачам).

Базовый сценарий оценки (4,2 ГВт, 8,5 млн USD на мегаватт, срок службы техники 6 лет) даёт акционеру 0 при любой ставке выше 2,8%. Бычий сценарий (6 ГВт, 12 млн USD) даёт 45 USD при ставке 10% и 1,6 USD при 12,5%. Цена сходится с бычьим сценарием при ставке 9,6%.

Бизнес стоит столько, сколько стоят два внешних условия: цена денег на рынке долга и цена продления контрактов при смене поколений чипов. Ни одно из них компания не контролирует.

Сравнили обслуживание долга с операционным потоком за I полугодие 2026 (10-Q) и условия новых займов с прошлогодними (8-K по кредитам, Note 10).

Из 6,2 млрд 1,0 млрд — добровольный возврат возобновляемой кредитной линии; без него 5,2 млрд, то есть 1,41 операционного потока. В августе 2026 линия снова выбрана на 1,2 млрд (10-Q Note 16) — возврат нагрузку не снизил. До уплаченных процентов покрытие 1,38 (1,16 без возврата линии). Надбавка к ставке по кредитам под контракты выросла с 4,00 до 5,50 процентных пунктов над базовой ставкой за год. Купон облигаций — с 9,00 до 9,75%; облигации торгуются около 15,5% доходности. Долг без аренды 35,1 млрд больше капитализации 29,9 млрд.

Разрыв между стройкой и собственными деньгами закрывают новые займы (16,7 млрд за полугодие) и новые акции (3,0 млрд). Каждая следующая стройка финансируется дороже предыдущей.

Сравнили отдачу на капитал с эффективной ставкой долга по подачам и с годовым циклом поколений чипов поставщика.

Отдача на капитал −1,3% / 4,2% / −0,1% за 2023–2025 годы. Операционный результат II квартала 2026 упал с 19 до −49 млн USD. Приростная маржа 2025 года −11,5%: выручка выросла на 3,2 млрд, операционная прибыль упала.

Прибыль цепочки сейчас оседает у поставщика чипов, кредиторов и владельцев площадок, а не у арендодателя мощности.

Сравнили отчётность с данными регулятора (расхождение по выручке 0,0%) и прочли, из чего состоят поток и прибыль (MD&A, Note 1).

Существенные недостатки внутреннего контроля найдены за 2024 год и не сняты на 30.06.2026. Операционный поток создают авансы клиентов (отложенная выручка 9,7 млрд USD). Прибыль держится на шестилетнем сроке службы техники, продлённом с пяти лет в 2023 году. Переход на 5 лет добавил бы около 1,1 млрд USD амортизации в год (оценка исследования). Четыре проверочные модели на одной отчётности — не больше двух свидетельств.

Детекторы приукрашивания отчётности горят от скорости роста, не от бумажной прибыли; главный вопрос — не искажение, а одна учётная оценка.

Сравнили структуру вознаграждения (DEF 14A от 22.04.2026) с тем, чем финансируется рост, и продажи инсайдеров (485 форм 4) с покупками.

Бонус 2025 года — по усмотрению совета, акции — за выслугу; ни одна метрика не зависит от отдачи на капитал или стоимости долга. Фактически полученное CEO — 146,7 млн USD при 3,5 млн по сводной таблице. Число акций выросло с 502 до 551 млн за полугодие (+9,8%), навес потенциальных акций около 36%.

Стимулы толкают к росту в долг сверх окупаемости; миноритарий повлиять на это не может.

Сравнили движение с сектором за те же 5 сессий (−11,65% против −0,84%, собственное движение компании −10,81 процентного пункта); за 8 сессий с 13.10 падение −30,29%. Проверили новости в окне, продажи инсайдеров и короткие позиции.

Объём с 14.10 в 3,84 раза выше медианы июля–сентября. Все пять крупных падений с июля шли за внешней новостью. Инсайдеры после 13.10 не продавали и не покупали; короткие позиции 17,2% обращения ниже летнего пика. Опционы заложили ход около 16% в день отчёта.

Формально дислокации нет (−11,65% за 5 сессий при пороге −15%). По существу это шок цены денег с новостью — такие падения дрейфуют, а не разворачиваются за месяц.