CASHALOTInvestment ideas

M03 · Баланс и кредит · Balance & Credit

Финансовая прочность и кредитный риск ESLT — Elbit Systems Ltd. (Израиль, оборонная электроника и вооружения)

📌 Snapshot: цена $759.47 · Данные на 2026-10-20 · все числа зафиксированы на эту дату ⚠️ P02 котировка

✅ первоисточник (SEC, проверено)⚠️ агрегаторы и пресс-релизы 🔶 внешние🔬 дополнительное исследование📊 расчёт по формуле

Долгового риска у Elbit почти нет: денег и депозитов вдвое больше, чем займов. Уязвимость баланса в другом — компания живёт на авансах заказчиков, а их обеспечивают 5,2 млрд долларов банковских гарантий. Этот раздел отвечает на вопрос: переживёт ли компания плохие времена и на чьих условиях. Мы смотрим на долг, деньги, скрытые обязательства и стресс-сценарии.

1. Что проверяли и почему это важно

Долг компании похож на ипотеку семьи. Важно не только, сколько занято, но и когда платить, под какой процент и что будет, если доход упадёт. Мы прочитали годовой отчёт Elbit за 2025 год (форма 20-F, подана в SEC 17.03.2026): таблицы погашений, условия облигаций, гарантии и пенсии.

Elbit Systems — израильский производитель систем вооружения: беспилотники, артиллерия, электроника, связь. Почти все деньги — по долгим государственным контрактам.

📚 Что этоЛестница погашений — график, сколько долга компания должна вернуть в каждом году. Опасна «стена» — год, когда к оплате приходит много, а денег мало. Ковенант — условие договора займа (например, «капитал не ниже X»). Нарушение даёт кредиторам право потребовать деньги досрочно.

2. Карта долга: сколько, когда и почём

На 31.12.2025 весь финансовый долг Elbit — около 387 млн долларов 📊 расчёт по нотам 12, 15, 16 20-F. Основная часть — облигации серий B, C и D на израильской бирже: 309 млн. Ещё 31 млн — банковские займы, 48 млн — коммерческие бумаги (короткие займы на 90 дней), 2 млн — кредит.

Деньги на счетах — 635 млн ✅ 20-F, плюс краткосрочные депозиты около 181 млн ✅ 20-F, Item 5. Чистые деньги — около +429 млн 📊. Сама компания называет займы чуть иначе (437 млн); тогда чистые деньги — +379 млн. В любом прочтении денег больше, чем долга.

Лестница погашений: займы и аренда по годам, млн USD

Стены нет: облигации гасятся ровно по 70 млн в год до 2029 года. Коммерческие бумаги (48 млн) погашены в феврале 2026. Деньги с депозитами (816 млн) в разы больше любого года.

Ставки низкие и фиксированные. Серия B — 1,08% в шекелях (через своп переведена в доллары под 1,92%), серия C — 2,12%, серия D — 2,67%. Облигации необеспеченные и не конвертируются в акции. Для сравнения: 10-летние гособлигации США на 19.10.2026 дают 5,15% ⚠️ P02. Если бы Elbit пришлось перезанимать сейчас, процент вырос бы — но на 70 млн в год это единицы миллионов расходов.

Ковенанты по облигациям, кредитам и банковским гарантиям касаются капитала, ликвидности, маржи, EBITDA (операционной прибыли до амортизации), покрытия процентов и левериджа (отношения долга к прибыли). Компания пишет, что за 2024 и 2025 годы соблюдала их. Пороги не раскрыты — поэтому запас до нарушения посчитать нельзя.

Долга почти нет, и он дешёвый: облигации под 1–2,7% гасятся ровными платежами до 2030 года.

Что это значит для вас: в плохой год кредиторы не смогут диктовать условия. Повода для срочного размещения акций по долговой причине нет.

Контраргумент: пороги ковенантов скрыты, а распространяются они и на гарантии под авансы — главный канал финансирования. · Опровергло бы: отчёт за III квартал 2026 (ноябрь), где финансовый долг выше денег и депозитов.

3. Ликвидность: хватит ли денег на ближайший год

Коэффициент текущей ликвидности показывает, во сколько раз оборотные активы больше долгов на год вперёд. У Elbit он 1,29 на конец 2025 года — лучший за шесть лет (раньше 1,14–1,24) 📊. Быстрая ликвидность без запасов — 0,77 📊. Денежная — 0,14, максимум шести лет 📊.

Спидометр ликвидности, 31.12.2025

Быстрая ликвидность ниже 1 — норма для подрядчика, который получает предоплату. Короткие долги здесь в основном авансы заказчиков: их гасят не деньгами, а поставкой продукции.

На 30.06.2026 картина лучше: деньги с депозитами около 963 млн, займы около 268 млн, текущая ликвидность 1,39 ⚠️ P02, квартальный отчёт ещё не сверен с SEC.

Отдельный вопрос — совпадение сроков. До начала 2026 года часть долгого производственного цикла (около 250 дней от закупки до оплаты) финансировалась 90-дневными коммерческими бумагами. Это несоответствие горизонтов: короткие деньги под длинные активы. В феврале 2026 бумаги погашены, остались облигации до 2029–2035 годов.

4. Покрытие процентов: что на самом деле стоит за «процентными расходами»

Покрытие процентов — во сколько раз операционная прибыль больше процентов. По отчётным строкам оно 4,6 📊. Это выглядит как средняя кредитоспособность, и механический рейтинг по этой цифре — A2/A 📊.

Но в строку «процентные расходы» (146 млн) компания складывает всё финансовое. Проценты по займам и облигациям — только 44 млн ✅ 20-F, Note 25. По ним покрытие — 15,4 📊 расчёт. Если добавить факторинг и плату за гарантии, выходит 7,3.

Из чего состоят 146 млн финансовых расходов 2025 года, млн USD

Проценты по займам и облигациям

43,6

Факторинг дебиторки

27,9

Плата банкам за гарантии

20,5

Курсовые и переоценка аренды

18,5

Деривативы

10,4

Прочее

25,5

Факторинг — продажа дебиторки банку со скидкой. Гарантии — плата банкам за поручительство перед заказчиками.

Настоящая цена финансирования Elbit — не проценты банкам, а гарантии и факторинг.

Что это значит для вас: долговая прочность выше, чем подсказывает механический рейтинг. Но финансирование не бесплатно — оно просто записано в другой строке и растёт вместе с заказами.

Контраргумент: факторинг с правом обратного требования — тоже долг, а объём проданной дебиторки не раскрыт. · Опровергло бы: раскрытие объёма факторинга больше 1 млрд в отчёте за 2026 год (март 2027).

5. Скрытые обязательства

Рейтинговые агентства добавляют к долгу аренду и пенсионный дефицит. У Elbit аренда помещений и техники — 575 млн, средний остаток срока 4,6 года ✅ 20-F, Note 9. Обязательства перед работниками — 488 млн при фондах выходных пособий 223 млн ✅ 20-F, Item 5. В 2025 году американская «дочка» передала 274 млн пенсионных обязательств страховщику, дефицит планов с гарантированными выплатами — 240 млн ✅ Note 17.

Вместе со всем этим чистый долг — около 411 млн, это 0,5 годовой EBITDA 📊 расчёт. EBITDA за 2025 год — 843 млн. Без вычета денег долг с арендой и пенсиями — 1,2 млрд, 1,5 EBITDA.

Главное, что не попадает в долг, — банковские гарантии на 5,2 млрд ✅ 20-F, Note 21D. Это больше собственного капитала (4,1 млрд) и на 28% больше, чем годом раньше. Банки поручаются перед заказчиками, что Elbit выполнит контракт или вернёт аванс. Под эти гарантии заказчики заплатили вперёд 3,6 млрд ✅ Note 14.

🚩 Что будет с гарантиями на 5,2 млрд, если банки сократят лимиты на израильских заёмщиков — например, из-за войны или санкций? Кто тогда обеспечит авансы заказчиков?

🚩 Почему компании с чистыми деньгами понадобились залоги на большую часть оборудования и недвижимости — и какие активы останутся свободными в кризис?

🚩 Сколько дебиторки продано по факторингу? Расходы на него — 28, 43 и 17 млн за 2025, 2024 и 2023 годы, а объём не раскрыт.

🔍 На человеческомПредставьте строителя, которому заказчик платит вперёд, а банк поручается: «если строитель не достроит — верну вам аванс». Пока заказы растут, строитель работает на чужих деньгах и почти не берёт кредитов. Но если банк перестанет поручаться или заказы иссякнут, авансы кончатся, а стройка останется. Так устроен баланс Elbit.

6. Модель банкротства Альтмана

Модель Альтмана — формула из пяти долей баланса, которая оценивает риск банкротства в ближайшие два года. Для непроизводственных и развивающихся компаний есть вариант Z″ («зет два штриха») без выручки и с порогами 1,10 и 2,60. Его и выбрали для Elbit.

По последнему балансу (30.06.2026) Z″ = 2,07 — серая зона 📊. Но в этом балансе у агрегатора поле «нераспределённая прибыль» пустое (ноль), а по отчёту SEC на конец 2025 года она 3 151 млн ✅. С этой цифрой тот же расчёт даёт 2,81 — безопасная зона 📊 расчёт. Без учёта аренды показатель — 2,17 📊. Классическая формула для производителей на конец 2025 года — 3,8 (безопасно).

Зоны Z″: где стоит Elbit

Z″ по годовым отчётам SEC, 2020–2025 (расчёт Cashalot)

Показатель растёт пять лет подряд. Подрядчиков с авансами модель структурно занижает: большие короткие долги перед заказчиками уменьшают оборотный капитал.

Вывод: сигнала бедствия нет ни в одном варианте. Серую зону в базе не стоит читать как тревогу — это след пропущенного поля.

🧠 Что это значит для моей инвестицииМодель Альтмана измеряет риск бедствия при условии, что активы реальны. У Elbit главный актив — контракты с государствами. Модель не видит политического риска: санкций, эмбарго, потери доступа к банкам. Его оценивает раздел о рисках, а не эта формула.

7. Стресс: сколько месяцев жизни при закрытых рынках

Мы проверили, на сколько хватит денег, если занять или продать акции нельзя вовсе. База — 2025 год: деньги с депозитами 816 млн, погашения ближайшего года 133 млн. Капвложения (226 млн) и дивиденды (112 млн) платятся как раньше 📊 расчёт, допущения в данных модуля.

Запас прочности по сценариям, месяцы (полоса 120 = «поток положительный»)

EBITDA −10%

поток положительный

EBITDA −30%

поток положительный

EBITDA −50%

≈100 мес.

Авансы перестают расти

≈39 мес.

Авансы стоп + EBITDA −30%

≈18 мес.

Падение прибыли компания переносит годами. Опасный сценарий — остановка роста авансов: тогда запас сжимается до 18 месяцев, без дивидендов — до 23.

Запас прочности Elbit измеряется не в годах долга, а в темпе новых заказов.

Что это значит для вас: следить стоит за авансами и дебиторкой, а не за облигациями. Портфель заказов — 28,1 млрд на конец 2025 года — пока растёт.

Контраргумент: в 2022–2023 годах приток авансов слабел, а компания прошла период без нарушения ковенантов и без размещения акций. · Опровергло бы: два квартала подряд снижение авансов при дебиторке выше 175 дней (отчёты за III–IV кварталы 2026).

8. Что сказали методы — одной фразой

Стены погашений нет: ближайший год требует около пятой части имеющихся денег.
Падение прибыли компания переживает годами; уязвимое место — остановка авансов заказчиков, тогда запас сжимается до полутора–двух лет.
Даже с арендой и пенсиями долговая нагрузка — около половины годовой операционной прибыли до амортизации.
Ковенанты соблюдены, но их пороги не раскрыты, а распространяются они и на гарантии под авансы заказчиков.
Скрытый рычаг — не долг, а 5,2 млрд банковских гарантий под авансы заказчиков.
По метрикам долга компания выглядит сильнее, чем подсказывает механический рейтинг по покрытию процентов. Местное агентство в мае 2026 года подняло рейтинг облигаций до высшей ступени израильской шкалы (ilAAA) ⚠️ пресс-релиз.
Модель банкротства Альтмана в правильной настройке показывает безопасную зону.
Размещение акций 2025 года (1,57 млн акций по $375, 3,4% капитала) пошло на погашение долга, а не на латание дыр.
Рыночной оценки кредитного риска (котировок облигаций, страховок от дефолта, опционов) в наших данных нет — этот взгляд пропущен.

9. Сигналы библиотеки инвесторов

Один из подходов «покупать низкую бету» отметил Elbit: бета к американскому рынку отрицательная. Проверка показала, что это статистический шум. Связь с индексом почти нулевая, а к израильскому рынку бета обычная. Прочность баланса держится на деньгах и малом долге, а не на бете. Флаг — не довод и в вердикт не входит.

Сравнения

База	Значение	Источник
Своя история: чистый долг / EBITDA (с арендой)	2,1–2,6 в 2020–2023 → 0,41 в 2025	📊
Своя история: текущая ликвидность	1,14–1,24 → 1,29	📊
Своя история: Z″ по отчётности SEC	2,0 (2020) → 2,6 (2025)	📊 расчёт
Гарантии банков	4,1 млрд (2024) → 5,2 млрд (2025)	✅ 20-F
Конкуренты	сопоставимого набора в данных нет	—

👁 За чем следить: авансы заказчиков — каждый квартал; срабатывание: снижение два квартала подряд. Дебиторка в днях выручки — каждый квартал; срабатывание: 175+ дней два квартала подряд (на 30.06.2026 — 178). Гарантии банков к капиталу — в годовом отчёте (март 2027); срабатывание: выше 1,5. Расходы на факторинг и гарантии — раз в год; срабатывание: больше 80 млн.

📌 Выводы Cashalot AI

Долга почти нет: денег и депозитов вдвое больше, чем займов. Пять лет назад чистый долг к EBITDA был 2,1–2,6; сейчас база показывает 0,41 (с арендой по P02). На 31.12.2025 финансовый долг 387 млн (облигации 309, банковские займы 31, коммерческие бумаги 48 и кредит 2); деньги 635 млн и депозиты 181 млн — чистые деньги около +429 млн [расчёт]. На 30.06.2026 — около +695 млн (вторичный источник). Компании не нужно рефинансироваться: облигации гасятся по 70 млн в год до 2029, коммерческие бумаги погашены в феврале 2026. Для акционера это значит, что в плохой год кредиторы не будут диктовать условия; риск «размещения под давлением» по долговой причине низок.
Отчётное покрытие процентов 4,6 занижает прочность: на сам долг приходится меньше трети «процентных» расходов. Ряд базы: 4,4 · 9,9 · 6,8 · 2,6 · 3,1 · 4,6 (2020–2025) — выглядит как средняя кредитоспособность. Из 146 млн расходов Note 25 проценты по займам и облигациям — 44 млн; остальное — факторинг 28, гарантии 21, курсовые и переоценка аренды 18, деривативы 10, прочее 26. Покрытие долгового процента — 15,4 [расчёт]; с факторингом и гарантиями — 7,3. Реальная цена финансирования Elbit — не проценты банкам, а плата за гарантии и продажу дебиторки: это стоимость модели «аванс под гарантию». Механический кредитный рейтинг по покрытию процентов (A2/A в базе) недооценивает долговую прочность, но правильно указывает, что финансирование стоит денег — просто в другой строке.
Модель банкротства Альтмана в базе стоит в серой зоне из-за пропущенного поля; с полной отчётностью — безопасная зона. Пороги варианта Z″: ниже 1,10 — бедствие, выше 2,60 — безопасно. Ряд по отчётности SEC: 2,0 (2020) → 2,2 (2024) → 2,6 (2025) [расчёт]. Канон 2,07 посчитан на балансе 30.06.2026, где у агрегатора нераспределённая прибыль = 0. С нераспределённой прибылью 3 151 млн (31.12.2025, SEC) тот же расчёт даёт 2,81 [расчёт]; без аренды — 2,17; классическая формула на конец 2025 — 3,8. Низкий оборотный капитал (авансы заказчиков на балансе) структурно придавливает показатель у подрядчиков; тренд пяти лет — вверх. Сигнала бедствия нет ни в одном варианте; серую зону в базе не стоит читать как тревогу.
Главная уязвимость — авансы заказчиков и 5,2 млрд банковских гарантий под них, а не долг. Гарантии 4,1 млрд в 2024 → 5,2 млрд в 2025 (+28%); собственный капитал 4,1 млрд; авансы на балансе 3,6 млрд. Гарантии выданы банками «mainly in order to secure certain contract liabilities (advances from customers)»; ковенанты распространяются и на них. Пороги ковенантов не раскрыты. В стрессе «авансы перестают расти» денег хватает на 39 месяцев, вместе с падением EBITDA на 30% — на 18 (23 без дивидендов) [расчёт]. Пока портфель заказов растёт (28,1 млрд на конец 2025), авансы финансируют оборотный капитал бесплатно. Остановка роста портфеля превращает этот источник в отток. Запас прочности Elbit измеряется не в годах долга, а в темпе новых заказов: следить нужно за авансами и дебиторкой, а не за облигациями.
Скрытые обязательства умеренны: аренда и пенсии добавляют около 0,8 млрд, скорректированный чистый долг — половина годовой EBITDA. Скорректированный долг по логике рейтинговых агентств: финансовый долг + аренда + пенсионный дефицит. Аренда 575 млн (средний срок 4,6 года, ставка 4,3%); обязательства перед работниками 488 млн при фондах 223 млн; дефицит планов с установленными выплатами 240 млн. Скорректированный чистый долг ≈411 млн, 0,49 EBITDA 843 млн [расчёт]. Пенсионный риск снизился: в 2025 году американские обязательства на 274 млн переданы через урегулирование. Даже по строгому счёту долговая нагрузка не ограничивает ни дивиденды, ни инвестиции.

Аналитика Cashalot AI

Поддерживает тезис

Кредиторов Elbit бояться нечего: денег больше, чем займов, облигации дешёвые и гасятся ровными платежами. Уязвимость в другом — бизнес живёт на авансах заказчиков под 5,2 млрд банковских гарантий. Открытые вопросы — к устройству этой модели: каковы пороги ковенантов по гарантиям и что будет с банковскими лимитами в стрессе? Главный триггер пересмотра — отчёт за III квартал 2026 (ноябрь): авансы снижаются при дебиторке выше 175 дней. edge≈0 — информационного преимущества перед рынком нет: все факты из публичного 20-F. Решаете вы.