CASHALOTInvestment ideas

M01 · Бизнес и рынок · Business & Moat

Бизнес-модель, рынок и конкуренция DUOL — Duolingo, Inc.

📌 Срез: цена $139,9 · Данные на 2026-10-19 · все числа зафиксированы на эту дату данные заморожены

✅ отчётность — отчётность и подачи в SEC⚠️ вторичный источник — тексты отчётов, агрегаторы 🔶 внешний источник — внешние источники🔬 глубокое исследование📊 расчёт по формуле

Duolingo — лидер языковых приложений с сильной экономикой, но её защита держится на привычке и бренде, а не на цене ухода. Компания зарабатывает на подписке в приложении для изучения языков: платит меньшинство, остальные учатся бесплатно и видят рекламу. Этот модуль отвечает на четыре вопроса: кто и за что платит, насколько велик рынок, кто теснит компанию и что мешает ученику уйти к бесплатному ИИ-ассистенту.

1. Чем компания зарабатывает: визитка

Duolingo из Питтсбурга продаёт подписки Super Duolingo и Duolingo Max к приложению для изучения языков. Ещё компания показывает рекламу бесплатным пользователям, продаёт мелкие покупки внутри приложения и берёт плату за онлайн-тест по английскому для поступления в вузы. Выручка за 2025 год — $1 037,6 млн ✅ 10-K 2025. В компании больше 900 сотрудников, из них больше 430 инженеров ✅ 10-K 2025.

Модель называется фримиум — весь курс бесплатен, а деньги платят за удобство: без рекламы, без лимита попыток, с ИИ-функциями. На конец 2025 года платили около 9% месячных пользователей ✅ 10-K 2025. В Q2 2026 у приложения было 58,7 млн ежедневных и 140,6 млн месячных пользователей, а платящих — 12,7 млн ✅ 10-Q Q2 2026.

Почему разбор именно сейчас. Акция упала примерно на 57% от максимума за год ⚠️ котировки на 2026-10-19. Рынок опасается, что бесплатные ИИ-ассистенты заменят языковые приложения. Вопрос модуля простой: что мешает ученику уйти завтра, а конкуренту — прийти за год.

2. Бизнес-модель: кто платит и за что

За шесть лет компания стала почти чистой подпиской. В 2020 году подписка давала 72,7% выручки, в 2025-м — 84,2% 📊 расчёт по 10-K. Реклама — 79,7 млн долларов, тест по английскому — 42,0 млн, покупки в приложении и прочее — 42,4 млн ✅ 10-K 2025. Что это значит: деньги компании теперь почти целиком зависят от продлений подписок.

Юнит выручки — платящий подписчик. Компания не раскрывает цену по тарифам, удержание платящих и отток [НЕТ ДАННЫХ: в подачах не раскрыто]. Годовые планы оплачиваются вперёд, поэтому на конец 2025 года на балансе лежало 496,2 млн долларов предоплат ✅ 10-K 2025. Это деньги, которые компания уже получила, но ещё не признала выручкой.

Тест по английскому растёт по признанию, но не по деньгам. Его принимают больше 6100 программ обучения ✅ 10-K 2025, а выручка упала с 45,6 до 42,0 млн долларов ✅ 10-K 2025. Микро-вывод: платить за модель Duolingo — значит платить за продления подписок, остальное мало влияет.

млн долларов; источник — раскрытие выручки по видам и странам в 10-K за 2022, 2023 и 2025 годы ✅ 10-K; доли — простое деление чисел подачи 📊 расчёт.

3. География: рост несут страны вне США

Доля США в выручке снизилась с 44% в 2020 году до 37,8% в 2025-м 📊 расчёт по 10-K. Выручка вне США выросла за 2025 год на 47,9%, в США — на 25,9% 📊 расчёт по 10-K. Ни одна страна, кроме США, не даёт больше 10% выручки ✅ 10-K 2025.

Что это значит: зависимости от одной страны нет, но рост идёт там, где люди платят меньше. Компания тестирует тариф примерно за половину цены Super 🔬 исследование. Почему важно вам: если новые пользователи дешевле старых, выручка на подписчика будет снижаться даже без всякой конкуренции.

4. Рынок: насколько он велик

Оценки рынка расходятся в десятки раз, потому что у агентств разные границы рынка. Мы показываем их рядом и не усредняем. Сама компания в отчёте приводит чужую оценку: траты на изучение языков онлайн и офлайн — около 123 млрд долларов к 2027 году ✅ 10-K (цитата чужой оценки).

Как этим пользоваться. Размер рынка работает только как потолок, а не как обещание роста. Обратный расчёт по цене акции закладывает рост свободного денежного потока около 2,2% в год на 10 лет 📊 обратный расчёт базы: ставка 9%, рост после 10 лет 3%. Такой рост с запасом помещается даже в узкий рынок приложений. Микро-вывод: потолок рынка не мешает тезису, спор идёт о доле и цене.

Компания растёт быстрее любой оценки рынка: 41,1% в год за три года и 45,0% за пять лет 📊 по отчётности. Прогнозы рынка — 16,6–26,1% в год 🔬 исследование. Значит, доля Duolingo росла, но к 2026 году рост компании замедлился: выручка Q2 2026 +18% г/г ✅ 10-Q Q2 2026.

5. Конкуренция: кто теснит Duolingo

Классические конкуренты слабее и часто убыточны. Новая волна — ИИ-нативные приложения и бесплатные ассистенты общего назначения. Все цифры частных компаний ниже — их собственные заявления или оценки прессы 🔬 исследование.

Экономика лидера заметно лучше. Валовая маржа Duolingo в 2025 году — 72,2% 📊 по отчётности. У Coursera — 54,6%, у Chegg — 59,6%, и обе убыточны 🔬 исследование по отчётности пиров. Пиры из базы (51Talk, Coursera, Pearson) подобраны поставщиком без проверки сектора — это кандидаты, а не аналоги ⚠️ база.

Пять сил: проверяемые ответы

Микро-вывод: отрасль позволяет лидеру зарабатывать, но три силы из пяти давят сильно. Для вас это значит: высокая маржа сегодня держится на масштабе, а не на структуре отрасли.

6. ИИ-дезинтермедиация: кого и как может заменить бесплатный ассистент

Дезинтермедиация — это когда посредника обходят: ученик идёт сразу к ИИ, минуя приложение. Компания сама признаёт механизм: новый продукт на новой технологии может быстро набрать масштаб за счёт существующих брендов ✅ 10-K 2025. Прямых данных об оттоке к ассистентам нет ни в подачах, ни в исследованиях [НЕТ ДАННЫХ: отток к ИИ не раскрыт]. Поэтому мы разбираем механизм по сегментам и ищем его следы.

Где искать следы замены. Охват пока растёт: ежедневные пользователи +23% в Q2 2026 ✅ 10-Q Q2 2026, удержание текущих пользователей — рекордные 84% ✅ письмо акционерам Q2 2026, сверено по sec.gov. Деньги отстают: бронирования +8%, покупки в приложении −23% ✅ 10-Q Q2 2026.

Ряд по кварталам — из писем акционерам в пересказе исследования 🔬 исследование; точка Q2 2026 сверена с 10-Q ✅ 10-Q Q2 2026.

Есть два объяснения разрыва, и оба надо держать в голове. Первое — политика: в феврале 2026 года компания решила ставить рост пользователей выше монетизации и оценила цену в больше чем 50 млн долларов бронирований ✅ письмо акционерам Q4 2025, сверено по sec.gov. Второе — замена: платный слой продаёт разговорную практику, которую ассистент даёт бесплатно. Различить их можно по платящим: если платящие растут медленнее 10% г/г при росте пользователей от 20%, верно второе.

У ИИ для Duolingo есть и плюс. Удельная стоимость ИИ падает, и маржа подписки в Q2 2026 выросла именно из-за этого ✅ 10-Q Q2 2026. Компания переносит Video Call (ИИ-собеседник) в базовый тариф Super ✅ письмо акционерам Q4 2025. Это «самоподрыв»: Duolingo сама отдаёт разговор дешевле, чтобы не отдать его ассистентам.

7. Ров: что мешает уйти и прийти

Ров — структурная причина, по которой компания годами зарабатывает больше, чем стоит её капитал. Мы считаем ров прогнозом срока, а не ярлыком. Для каждого типа рва ниже названо проверяемое свидетельство; ров без свидетельства помечен «заявлен, не подтверждён».

Ценовая власть

Ценовая власть — способность поднять цену без потери покупателей. В 2025 году компания повышала цену самого популярного тарифа, и платящие продолжили расти: +17% г/г к Q2 2026 ✅ 10-Q Q2 2026. В Q2 2026 рост подписочных бронирований компания объясняет объёмом и ценой ✅ 10-Q Q2 2026. Но подписочные бронирования выросли на 10% при росте платящих на 17% — поступления на подписчика снизились 📊 расчёт по 10-Q. Часть роста средней цены — это сдвиг к семейному плану и Max, а не цена как таковая.

Тренд валовой маржи — второй тест. За шесть лет она держится в коридоре от 71,6% до 73,2% 📊 по отчётности. Маржа не сжимается — значит, комиссии и ИИ не съели цену. Микро-вывод: ценовая власть показана, но компания сама отказалась её использовать, поэтому длинный срок рва ей не доказать.

Сколько лет продержится преимущество

Отдача на вложенный капитал (ROIC) в 2025 году — 76,1% при стоимости капитала (WACC) 9,0% 📊 по отчётности. Спред — разница между отдачей на капитал и его стоимостью — огромный: 67,1 п.п. 📊 по отчётности. Но он обманчив: из капитала вычтены деньги на счетах, поэтому знаменатель мал, а ряд 2021–2022 годов — артефакт отрицательного капитала. Положительных лет такого превышения всего три, и скорость затухания преимущества по ним не измерить 📊 по отчётности.

Каждый новый доллар выручки в среднем давал 25,2 цента операционной прибыли 📊 медиана пяти лет. Это признак масштабируемости, но не рва. Микро-вывод: по критериям длительности ров выглядит «узким» — реален сегодня, но десять лет вперёд обосновать нечем.

8. Зависимости и концентрации

Концентрации конечных покупателей нет: платят миллионы частных лиц. Жёсткая концентрация — у посредников. В 2025 году Apple обработал 61,6% выручки, Google — 23,4%, платёжный сервис Stripe — 10,3% ✅ 10-K 2025. В 2020 году на Apple и Google приходилось 51,3% и 26,9% ✅ 10-K 2022. Магазины берут 15–30% платежей, а договоры с ними расторжимы без причины за 30 дней ✅ 10-K 2025.

Источник — раскрытие концентрации в отчётности за 2025 год ✅ 10-K 2025.

Двойная роль Google настораживает: это и магазин, через который идёт почти четверть выручки, и автор бесплатной практики речи в переводчике. Есть и попутный ветер: суды в США разрешили вести покупателя на оплату через сайт, и доля Stripe за 6 месяцев 2026 года выросла до 11,7% против 10,4% годом ранее ✅ 10-Q Q2 2026. Поставщики облака (AWS, Google Cloud) и ИИ-моделей — третья зависимость ✅ 10-K 2025.

Контроль. Акции класса B дают 20 голосов на акцию, у класса A — один ✅ 10-K 2025. Директора, руководители и держатели 5% и больше контролируют 76,3% голосов ✅ 10-K 2025. Для вас это значит: стратегию «рост пользователей важнее денег» определяют основатели, и внешние акционеры её не изменят.

9. Индикаторы эрозии рва

Ров ломается раньше, чем это видно в марже. Мы держим пять ранних признаков с порогами.

Микро-вывод: два признака из пяти горят жёлтым. Для вас это значит: ров не рушится, но за ним надо следить каждый квартал.

10. Новые предметы и стратегия: право на выигрыш

Компания встроила в приложение математику, музыку и шахматы ✅ 10-K 2025. Шахматы набрали больше 7 млн ежедневных пользователей меньше чем за год ✅ письмо акционерам Q4 2025, сверено по sec.gov. Математика и музыка, со слов CEO, намного меньше 🔬 исследование. Отдельной выручки у новых предметов нет: они продаются только через общую подписку.

Это «право на выигрыш», а не прогноз выручки. Платформа, привычка и бренд позволяют запускать новые предметы дёшево. Но платить за них сегодня как за отдельный бизнес не за что — это опцион, который оценивает модуль перспектив.

Стратегия у компании настоящая: она назвала проблему (ограничения в бесплатной версии замедлили рост), выбрала политику (рост пользователей важнее монетизации) и согласовала действия — длинные пробные периоды, Video Call в Super, цель 100 млн ежедневных пользователей к 2028 году ✅ письма акционерам, сверено по sec.gov. Слабое место — механизм будущей монетизации охвата не раскрыт.

Сравнения